Komentarz walutowy z 17.08.2016

Silniejszy dolar i wyższe rentowności na amerykańskim długu po wypowiedziach Dudley'a. Czy szef nowojorskiego Fedu rzeczywiście zasugerował podwyżkę stóp procentowych we wrześniu? Dennis Lockhart o ostatnich odczytach PKB oraz zacieśnieniu monetarnym przed Fed. Złoty słabszy na fali pogorszenia się sentymentu globalnego.

Najważniejsze dane makro (czas CET – środkowoeuropejski). Szacunki danych makro są na podstawie informacji z Bloomberga, chyba że zaznaczono inaczej.

• 20.00: Zapis z ostatniego posiedzenia Rezerwy Federalnej.

Dudley i jego wypowiedzi

Nie da się ukryć, że wczorajsza wypowiedź Wiliama Dudley'a dla stacji telewizyjnej Fox Business, wywołała znaczne zmiany na rynku. Rentowności amerykańskich dwuletnich obligacji skarbowych wzrosły o 6-7 punktów bazowych, do poziomu 0.75%. Natomiast dolar jest ponad pół procenta silniejszy do koszyka walut, w porównaniu do notowań z wtorkowego popołudnia. Czy słowa szefa nowojorskiego oddziału Rezerwy Federalnej i trzeciej najważniejszej osoby w FOMC, nie zostały przypadkiem źle zinterpretowane?

Przede wszystkim warto zwrócić uwagę, że Dudley jest raczej odbierany jako gołębi przedstawiciel FOMC, czyli taki, który chciałby podnieść stopy procentowe raczej później niż konsensus FOMC. Gdy więc pojawia się depesza, że według Williama Dudleya „wrześniowa podwyżka jest możliwa”, dość szybko wywołuje to reakcję rynku, nawet jeżeli wielu jego uczestników wątpi w taki przebieg zdarzeń.

Już względnie pobieżna analiza wywiadu pokazuje, że realnie te szanse wcale się nie zwiększyły. Pytanie reportera Fox Business do Dudley'a brzmiało: „czy widziałbyś potencjalne podniesienia stóp procentowych we wrześniu? Macie także posiedzenia w listopadzie oraz grudniu”. Dudley odpowiedział: „tak to jest możliwe, musimy zobaczyć, jakie dane napłyną”.

Po pierwsze odpowiedź niekoniecznie dotyczyła września, gdyż pytanie zawierało również inne miesiące. A nawet gdyby rzeczywiście Dudley odniósł się do przyszłego miesiąca, to od dłuższego czasu praktycznie zawsze wszyscy członkowie Fedu twierdzą, że na każdym posiedzeniu możliwe są ruchy na stopach procentowych, zwłaszcza gdy jest jeszcze kilka tygodnia do spotkania przedstawicieli FOMC.

Drugą kwestią poruszoną w wywiadzie był fakt zbyt niskiej wyceny przyszłych stóp procentowych przez rynek. W tym natomiast przypadku kluczem jest odniesienie do konkretnego roku. W pytaniu jest głównie mowa o roku 2016. Dudley mówi o roku 2017, co resztą jest zbieżne z jego wypowiedziami z wystąpienia 31 lipca na Bali w Indonezji.

Zresztą naszą poprzednią tezę o nadinterpretacji słów Dudley'a przez rynek, potwierdza właśnie jego wystąpienie sprzed dwóch tygodni. Szef nowojorskiego Fedu, w oficjalnym wystąpieniu napisał/powiedział, że „myślę, iż jest zbyt wcześnie, by wykluczyć zacieśnienie monetarne w tym roku”. Jest znaczna różnica pomiędzy tym stwierdzeniem a podwyżką we wrześniu, zwłaszcza że do końca roku są jeszcze trzy posiedzenia.

Kolejna kwestia, czyli wycena prawdopodobieństwa podwyżki stóp procentowych przez rynek, także jest opisana w dokumencie Dudley'a. Jego komentarze wyraźnie dotyczyły roku 2017. Zwracał w nich uwagę, że wycena jednej podwyżki do końca przyszłego roku to niedoszacowana.

Teoretycznie przedstawiciel FOMC mógł zmienić zdanie przez ostatnie dwa tygodnie. Jednak w wywiadzie z Fox Business zwracał uwagę, że jego pogląd na temat polityki monetarnej nie uległ modyfikacji. W rezultacie należy założyć, że reakcja na rynku instrumentów dłużnych czy walut była zbyt silna i nadal uważamy, że dolar powinien pozostać pod presją, a szansa na wrześniową podwyżkę jest bardzo ograniczona. Silniejszy dolar powinien powrócić dopiero w czwartym kwartale, kiedy rzeczywiście możemy zobaczyć wyższe stóp procentowe w USA lub przynajmniej wyraźne sugestie zacieśnienia polityki monetarnej, gdy dane o PKB okażą się znacznie powyżej ostatnich odczytów.

Komentarze Lockharta

Wczoraj mieliśmy oficjalne wypowiedzi Dennisa Lockharta. Nie wywołały one wyraźnej reakcji rynkowej prawdopodobnie dlatego, że szef Rezerwy Federalnej z Atlanty nie ma w tym roku prawa głosu w kontekście stóp procentowych. Dodatkowo potwierdził on już wcześniej znany pogląd, że popiera w tym roku przynajmniej jedną podwyżkę stóp procentowych.

Warto jednak zwrócić uwagę na jego komentarze dotyczące PKB. Próbuje on udowodnić, że ostatnie odczyty tego wskaźnika zaniżają realny wzrost gospodarczy. Gdy „oczyści” się dane z „zapasów” zobaczymy, że w drugim kwartale PKB zwiększyło się w ujęciu zanualizowanym o 2.4% a w relacji rok do roku o 1.9%. Ogólnie potwierdza to nasze spostrzeżenia tuż po publikacji danych pod koniec zeszłego miesiąca. Jednak również zwracaliśmy uwagę, że Rezerwa Federalna rzadko stara się wyprzedzać oficjalne dane, nawet jeżeli jest duża szansa, że konkretny odczyt jest zaburzony przez elementy statystyczne (np. w czerwcowych „payrollsach”) czy elementy przejściowe (zapasy w PKB).

Reasumując, cały czas uważamy, że dolar ma szansę pozostać względnie słaby, przynajmniej do początku czwartego kwartału. Rezerwa Federalna nie będzie chciała sugerować zacieśnienia monetarnego przed faktycznym poprawieniem się danych makroekonomicznych.

Złoty słabszy

Wyższe rynkowe prawdopodobieństwo zacieśnienia monetarnego przez Rezerwę Federalną oraz pogorszenie się globalnego sentymentu, którego elementem są między innymi spadki na amerykańskiej giełdzie, spowodowały przecenę walut rynków wschodzących w tym złotego. Ogólnie jednak, jeżeli potwierdzi się nasze założenie nadal względnie gołębiego Fedu w kolejnych dniach, to złoty nie powinien wyraźnie tracić na wartości w relacji do głównych walut.

Dziś natomiast warto zwrócić uwagę na „minutes” z Rezerwy Federalnej. Biorąc pod uwagę komunikat, mogą one być nawet względnie jastrzębie, co teoretycznie może dalej zwiększać awersję do ryzyka i osłabić PLN wieczorem. Z drugiej jednak strony nie należy zapomnieć, że lipcowe posiedzenie FOMC było jeszcze przed publikacją słabych danych PKB z USA. Ogólnie jednak cały czas nie zakładamy powrotu EUR/PLN wyraźnie powyżej granicy 4.30.