Komentarz walutowy z 18.01.2016

Ponowna przecena walut surowcowych, choć jej skala znacznie się różni. Złoty poważnie przeceniony przez cięcie ratingu Polski przez S&P. Nerwowo na rynku polskich obligacji skarbowych. Scenariusz bazowy na kolejne dni i tygodnie.

Najważniejsze dane makro (czas CET – środkowoeuropejski). Szacunki danych makro są na podstawie informacji z Bloomberga, chyba że zaznaczono inaczej.

• Brak danych makro, które mogą wyraźnie wpłynąć na analizowane pary walutowe.

Przecena walut surowcowych pogłębia się

Wielokrotnie pisaliśmy na temat walut surowcowych. W ostatni wtorek zwracaliśmy uwagę, że tempo spadku ich wartości jest znacznie mniejsze niż w poprzednich miesiącach, biorąc pod uwagę procentową przecenę ropy naftowej. Ta sytuacja jest nadal widoczna na niektórych walutach, ale te ze słabszymi perspektywami gospodarczymi tracą więcej niż inne.

Od początku roku ropa Brent spadła o 22%. W tym czasie norweska korona (NOK) straciła jednak jedynie 0.5%. To bardzo mała przecena biorąc pod uwagę, że średnie tempo spadku NOK w relacji do USD wynosiło około 3/7 procentowej przeceny ropy naftowej. Nieco gorzej radzi sobie natomiast meksykańskie peso oraz dolar kanadyjski, choć ich spadki i tak są znacznie wolniejsze, niż miało to miejsce przez ostatnie półtora roku. Wynoszą odpowiednio 4.7% i 4.2% w relacji do dolara.

Zdecydowanie najgorzej wygląda sytuacja na rosyjskim rublu (RUB). Od początku stycznia stracił on do dolara 6.7%. Dziś za amerykańską walutę trzeba było płacić najwięcej rubli w historii, poza jedną minutą z 16 grudnia 2014 roku. Wtedy panika na rosyjskim rynku spowodowała wybicie USD/RUB minimalnie powyżej poziomu 79.

Z ostatnich ruchów na walutach surowcowych może wynikać, że nawet gdyby przecena na rynku ropy się utrzymywała, to uczestnicy rynku będą w coraz większym stopniu zwracać uwagę na fundamenty gospodarcze i faktyczny negatywny wpływ dalszych spadków Brent, niż miało to miejsce we wcześniejszych fazach wyprzedaży ropy.

Cięcie ratingu problemem dla złotego

Przecena złotego obserwowana przez ostatnie dni została wyraźnie pogłębiona w piątek wieczorem, kiedy na rynek trafiła informacja o cięciu polskiego ratingu przez agencję Standard & Poor's. Sytuacja po otwarciu dzisiejszego rynku nie zmieniła się zauważalnie, jednak złoty pozostaje blisko 4-letnich minimów w relacji do euro, a para EUR/PLN jest w niewielkiej odległości od okolic 4.50.

Jeszcze bardziej spektakularnie wygląda sytuacja na dolarze. Amerykańska waluta nie była tak droga od marca 2003. USD/PLN przekroczył dziś poziom 4.12. Bardzo nerwowo przedstawia się również rynek instrumentów dłużnych. Rentowność 10-letnich obligacji skarbowych rosła przed południem o 24 punkty bazowe i wynosiła 3.22%. To pokazuje znaczne napięcie na rynku krajowym, zwłaszcza że sygnały z zagranicy są dziś akurat względnie neutralne i różnica pomiędzy innymi instrumentami dłużnymi na rynku europejskim a papierami niemieckimi, wyraźnie się nie zmieniła. Za praktycznie całość przeceny odpowiada więc informacja o cięciu ratingu.

Podstawowe pytanie jest oczywiście następujące: jak będzie zachowywać się krajowa waluta w kolejnych dniach. Z bardzo dużym prawdopodobieństwem następne sesje będą dość zmienne. Niewykluczone, że część bardziej konserwatywnego kapitału będzie opuszczać polskie papiery skarbowe, gdyż niektóre fundusze emerytalne czy banki centralne unikają inwestycji w aktywa o mniejszym ratingu niż „A”.

Dotyczy to między innymi Narodowego Banku Szwajcarii, którego inwestycje w obligacje skarbowe o ratingu poniżej A w trzecim kwartale, wynosiły jedynie 5% portfela. Z kolei obligacje oceniane na A stanowiły 10%, AA 25%, a AAA 60%.

Z drugiej strony niewykluczone, że niższa wycena złotego oraz wyższe rentowności, będą przyciągać krótkoterminowy kapitał spekulacyjny, który uzna, że istnieje możliwość osiągnięcia znacznego zysku, jeżeli w odpowiednim momencie zajmie się pozycję na złotym oraz na krajowych papierach skarbowych. Wtedy osiągnie się zysk zarówno na wzmocnieniu się PLN, jak i spadku rentowności obligacji, który objawi się we wzroście ich ceny. Dwuprocentowa aprecjacja złotego oraz 20 punktów bazowych spadku obligacji 10-letnich to zarobek w graniach 4% kapitału.

Stąd można oczekiwać, że rynek walutowy będzie rozchwiany. Na tę nerwowość prawdopodobnie nałoży się również niestabilna sytuacja na giełdach krajów rozwiniętych. Niewykluczone więc, że zakres wahań, między innymi pary EUR/PLN, może do końca miesiąca wynosić nawet od 4.30 do 4.60.

W kolejnych tygodniach sytuacja powinna się jednak uspokoić na tyle, że będzie można powiedzieć o powrocie do stabilizacji. Jednak przy każdych danych gorszych od oczekiwań, zamieszaniu za granicą, czy hipotetycznym cięciu, np. perspektywy ratingu przez inne agencje, reakcja negatywna będzie znacznie większa niż obserwowaliśmy to ostatnio. Wynika to z faktu, iż rynek cały czas pozostanie świadomy, że decyzja S&P, choć odważna i kontrowersyjna, w jakimś stopniu może być uzasadniona.

Elementem stabilizującym może być z kolei fakt, iż znacznie zmniejszają się szanse na cięcie stóp procentowych. Przy obniżeniu ratingu i wyprzedaży krajowej waluty banki centralne krajów rozwiniętych, rozważają nawet podniesienie stóp procentowych, by zatrzymać odpływ kapitału. Jest więc małą szansa, by w takim środowisku nowa RPP zdecydowała się na jakiś ruch w najbliższych miesiącach.