Komentarz walutowy z 23.01.2015

Poważne przetasowania rynkowe po uruchomieniu znacznie większego od oczekiwań luzowania ilościowego przez EBC. Wybory w Grecji kolejną zagadką. Złoty wyraźnie zyskuje do euro, ale traci w relacji do franka oraz dolara. Rynek pieniężny zaczyna „wymuszać” cięcie stóp procentowych.

Najważniejsze dane makro (czas CET – środkowoeuropejski). Szacunki danych makro są na podstawie informacji z Bloomberga, chyba że zaznaczono inaczej.

• Niedziela: Wybory w Grecji.

Decyzja EBC oraz kluczowe stwierdzenie

Ci, którzy spodziewali się wielu emocji po decyzjach EBC, nie powinni się czuć zawiedzeni. Draghi wykorzystał znany rynkowy trik. Najpierw zbudował oczekiwania - zarówno poprzez oficjalne wypowiedzi, jak i „przecieki” - aż wreszcie ogłosił program, który zauważalnie przekracza konsensus.

EBC od marca do obecnie skupowanych listów zastawnych oraz ABSów zacznie dodawać do swojego portfela obligacje skarbowe poszczególnych jej członków. W sumie Draghi, w większości za pośrednictwem lokalnych banków centralnych, będzie nabywać aktywa o wartości 60 miliardów euro miesięcznie do września 2016 roku. Oznacza to, że całość operacji powinna przekroczyć w ciągu półtora roku 1 bilion euro. Warto jednak zauważyć, że to nie kwota jest najważniejsza.

W wielu komentarzach podkreślaliśmy, że dla rynku (poza kwotą oraz czasem trwania programu) kluczowe będzie to, czy pojawi się sugestia iż operacja może zostać przedłużona. EBC bardzo sprytnie podszedł do tematu, zamieszczając następujące zdanie. Skup „zamierza być kontynuowany do września 2016 roku i ma być prowadzony zanim nie zobaczymy stałego dostosowania się ścieżki inflacji zbieżnej z naszym celem, który jest poniżej ale blisko 2%”.

Zdanie teoretycznie zadowala zarówno jastrzębi jak i gołębi. Przeciwnikom luzowania ilościowego daje argument zakończenia QE wcześniej, gdyby wyższa inflacja pojawiła się na horyzoncie, natomiast gołębiom pozwala na łatwe kontynuowanie skupu aktywów nawet poza wrzesień 2016, gdyby okazało się, że inflacja pozostaje poniżej celu.

Idąc jednak powyższym tropem dalej, w obecnej sytuacji zdecydowanie większe jest prawdopodobieństwo, że ceny pozostaną poniżej celu EBC, co oznacza daje wrażenie, iż tak naprawdę skup aktywów pozostawia wrażenie otwartego i nieograniczonego czasowo. To zdecydowanie negatywna informacja dla wspólnej waluty, zwłaszcza, że powyższą koncepcję potwierdził dziś w Davos na antenie Bloomberg szef włoskiego banku Centralnego Ignazio Visco nazywając go „open-ended”.

Konsekwencje

Wczorajsza decyzja EBC załamała kurs EUR/USD. W kilkanaście godzin główna para walutowa spadła o 400 pipsów i osiągnęła nowe 11-letnie minima w granicach 1.1250. Tempo spadku i całkowita kapitulacja byków na euro wskazuje, że dalsza przecena jest przed nami. Gdy pokonany zostanie poziom 1.10 parytet zacznie wyraźnie przyciągać EUR/USD i być może on zostanie osiągnięty jeszcze w tym roku.

Perspektywa dłuższego i większego skupu obligacji przez EBC spowodowała, że ceny instrumentów dłużnych w strefie euro wystrzeliły w górę, a co za tym idzie, ich rentowności spadły do historycznie niskich poziomów. I tak za obecnie emitowane 10-letnie papiery Hiszpanie muszą płacić jedynie 1.3% rocznie, a Niemcy tylko 0.37%. Wiele papierów o krótszym terminie zapadalności zeszło na rentownościach głęboko poniżej zera.

Powyższa sytuacja prawdopodobnie będzie kontynuowana, a zwłaszcza spread pomiędzy obligacjami krajów z wyższym i niższym ratingiem będzie się zawężać, sugerując z jednej strony chęć szukania jakichkolwiek dodatnich stóp zwrotu, a także wiarę w dalsze uwspólnotowienie długu, mimo iż obecna operacja jest przeprowadzana głównie przez lokalne banki centralne.

Greckie wybory

Po decyzjach EBC rynek obecnie skupi się na wynikach wyborów w Grecji. W tym momencie wszystkie sondaże wskazują, że zwycięzcą zostanie skrajnie lewicowa Syriza, która między innymi chce renegocjacji długu Hellady. Nadal jednak nie jest pewne czy partia Alexisa Tsiprasa stworzy koalicję czy też samodzielnie będzie rządzić.

Zgodnie z greckim prawem partia która zdobywa najwięcej głosów dostaje „extra” 50 miejsc w parlamencie. Według szacunków Bloomberga Syriza musi zdobyć przynajmniej 36-38% procent głosów, by samodzielnie sprawować władzę. Niektóre sondaże dają skrajnej lewicy taką przewagę nad konkurentami, ale jest większa szansa, że Tsipras zostanie zmuszony by utworzyć koalicję.

Obecnie partia Potami (około 5-6% poparcia przy minimalnym progu 3%) twierdzi, że mogłaby zostać koalicjantem zwycięzcy. Centrolewicowe ugrupowanie chce kontynuować bliskie związki ze strefą euro i byłoby prawdopodobnie gwarancją dla wcześniejszych zobowiązań Aten. Taki scenariusz byłby zaakceptowany przez rynek. Wydaje się, że najgorszym rozwiązaniem byłaby konieczność nowych wyborów i poważne zagrożenie wyraźnym zwycięstwem Syrizy. Wtedy rzeczywiście powstałby kolejny argument do sprzedaży wspólnej waluty

Rynek zagraniczny w kilku zdaniach

Trzyprocentowy osłabienie euro prawdopodobnie wyczerpuje krótkoterminową presję spadkową EUR/USD. Nie oznacza to jednak końca deprecjacji głównej pary walutowej. Na nastroje obecnie powinny głównie wpływać dane makro ze Starego Kontynentu oraz decyzje FOMC. Jeżeli okaże się iż inflacja w strefie euro pozostaje nisko, wzrost gospodarczy kształtuje się w okolicach zera, a FED pozostaje na ścieżce podniesienia stóp procentowych w połowie roku, wtedy parytet może zostać osiągnięty jeszcze w tym roku.

Produkcja. EBC. LIBOR CHF

Złoty stał się wyraźnym beneficjentem większej stymulacji monetarnej przez EBC. Jednak aprecjacja PLN jest obserwowana jedynie w relacji do euro. Pozostałe waluty zyskują na wartości, co jest widoczne zwłaszcza w kontekście USD/PLN, którego kurs zbliża się już do 3.80. Ponieważ procentowy spadek EUR/CHF przekroczył skalę zejścia EUR/PLN, to w rezultacie CHF/PLN utrzymał się wyraźnie powyżej 4.30.

Jednak dla „frankowiczów” cały czas dobre wiadomości płyną ze szwajcarskiego rynku pieniężnego. LIBOR 3M CHF wynosi już minus 0.74%, a kontrakty FRA 3X6 pokazują, że za 3 miesiące podstawą do wyliczenia kredytu w CHF będzie stopa na poziomie minus 1.20%. Coraz bardziej aktualne staje się więc pytanie nie tylko czy banki będą honorować ujemny LIBOR ale czy zaakceptują fakt iż rata odsetkowa będzie ujemna.

Coraz ciekawiej sytuacja kształtuje się także na polskim rynku finansowym, gdzie obligacje oraz kontrakty FRA wskazują na 60 punktowe cięcie stóp procentowych w perspektywie pół roku, a rentowności 10-letnich papierów skarbowych zbliżają się do 2.00%. Prawdopodobnie kluczową informacją dla Rady na lutowym posiedzeniu będzie zachowanie się złotego. Jeżeli EUR/PLN będzie podążać w kierunku 4.15, wtedy cięcie staje się bardzo prawdopodobne. Natomiast w przypadku pozostawania euro w środkowych przedziałach 4.2 Rada poczeka na rozwój sytuacji do marca.

Dziś EUR/PLN powinien być notowany w granicach 4.25, a CHF/PLN oraz USD/PLN prawdopodobnie nie przekroczą odpowiednio 4.35 oraz 3.80. Warto jednak zauważyć, że amerykańska waluta w perspektywie najbliższych tygodni ma realną szansę dojść do poziomu 4.00.

Spodziewane przedziały par złotowych w zależności od kursu EUR/USD:

Spodziewane poziomy kursu GBP/PLN w zależności od GBP/USD: