Komentarz walutowy z 30.08.2016

Ankiety „Primary Dealers” mogą być nadal ważne, mimo przeprowadzenia ich w połowie lipca. Złoty pozostaje słaby. Niekorzystna kontrybucja poszczególnych składników do PKB może spowodować, że wzrost w trzecim kwartale spadnie poniżej 3.0% r/r.

Najważniejsze dane makro (czas CET – środkowoeuropejski). Szacunki danych makro są na podstawie informacji z Bloomberga, chyba że zaznaczono inaczej.

• 14.00: Wstępne dane o inflacji z Niemiec (szacunki: za sierpień +0.5% r/r).
• 15.00: Indeks cen nieruchomości S&P Case Shiller (szacunki: +5.12% r/r).
• 16.00: Indeks nastrojów konsumentów Conference Board (szacunki: 97 pkt).

Jaka jest szansa na wrześniową podwyżkę?

Za kilka dni w wiodących mediach finansowych powinny pojawić się szacunki ekonomistów dotyczące prawdopodobieństwa podwyżki stóp procentowych. Według nas szansa na taki ruch jest dość ograniczona, biorąc pod uwagę ostatnie „minutes”, czy wypowiedzi poszczególnych członków Rezerwy Federalnej.

Jednym z silnych argumentów, który może powstrzymywać FOMC przed zacieśnieniem polityki pieniężnej, są ankiety wśród instytucji finansowych (Primary Dealers), które między innymi bezpośrednio przeprowadzają transakcję z Rezerwą Federalną. W tych badaniach nowojorski oddział Fedu zbiera opinię 23 firm, na temat bieżących kwestii rynkowych.

Wyniki ostatniej ankiety (z połowy lipca) były opublikowane już prawie dwa tygodnie temu. Warto jednak zauważyć, że w kontekście prawdopodobieństwa wzrostu stóp procentowych we wrześniu, jeszcze do zeszłego piątku sytuacja była podobna jak półtora miesiąca temu. Rynek wyceniał je na około 20%.

Z ankiety wynika, że mediana oczekiwań wskazywała podwyżkę stóp procentowych na grudzień. Natomiast jeżeli chodzi o rok 2017, to kolejne zacieśnienie monetarne o 0.25 pkt proc. jest przewidywane na połowę przyszłego roku, a następne na jego koniec. W sumie koszt kredytu na koniec czwartego kwartału 2017 miałby wynieść 1.13%, czyli 0.75 pkt proc. więcej niż obecnie.

Po pierwsze, ankiety „Primary Dealers” są jednym z lepszych elementów komunikacyjnych Rezerwy Federalnej z rynkiem. Biorąc pod uwagę ostrożność FOMC w zacieśnianiu polityki pieniężnej, jest mała szansa, by Fed zdecydował się na ruch, wyprzedzając szacunki ostatniej ankiety.

Po drugie, wrześniowy ruch mógłby podnieść całą przyszłą ścieżkę zacieśnienia monetarnego. To z kolei mogłoby dość szybko spowodować globalny wzrost awersji do ryzyka. Ogólnie więc tak szybka zmiana perspektywy przyszłych stóp procentowych (po względnie gołębich „minutes”), byłaby silnym i raczej negatywnym zaskoczeniem dla rynków.

Dzisiejsze dane natomiast prawdopodobnie nie wpłyną wyraźnie na zachowanie się głównych walut. Również wywiad ze Stanleyem Fischerem w TV Bloomberg był neutralny dla dolara. Omijał on szeroko temat bieżącej polityki monetarnej prócz stwierdzenia, że wspólne zdjęcie z Dudleyem i Yellen podczas spotkania w Jackson Hole symbolizuje „jedność” w FOMC. Teoretycznie można to odebrać jako względnie gołębi element, jeżeli oczywiście to Fischer dostosuje się do poglądów Yellen i Dudleya, a nie odwrotnie.

Dalsze osłabienie PLN

Mimo że dzisiejsza publikacja PKB za drugi kwartał jest zbieżna z pierwszymi szacunkami GUS (+3.1% r/r), to jego składowe mogą nie tylko niepokoić, ale także oznaczać, że dane za III kw. mogą zauważalnie spaść poniżej granicy 3.0% r/r.

Patrząc na kontrybucję poszczególnych czynników do PKB, wynika z nich, że +1.9 pkt proc. dodała konsumpcja gospodarstw domowych. To jest zgodne z wcześniejszymi trendami. „Spożycie publiczne” spowodowało wzrost o 0.8 pkt proc. Można również przyjąć, że podobne wartości utrzymają się w kolejnych kwartałach. W sumie więc dostajemy wzrost na poziomie +2.7% r/r.

Pogłębił się natomiast spadek inwestycji do minus 4.9% r/r, który spowodował ujemną kontrybucję do PKB na poziomie 0.9 pkt proc. Oznacza to, że spożycie ogółem, minus inwestycje, dają wzrost na poziomie +1.8% r/r i taki byłby odczyt, gdyby nie dodatnia kontrybucja ze strony „zapasów” na poziomie +0.5 pkt proc. oraz eksportu netto +0.8 pkt proc.

Te dwie ostatnie kategorie są bardzo zmienne i trudne do oszacowania. Dodatkowo zapasy rosną już kolejny kwartał z rzędu (w pierwszym dodały do PKB +1.3 pkt proc.). Również tempo kontrybucji eksportu netto prawdopodobnie nie utrzyma się na takim poziomie jak w drugim kwartale. Ogólnie więc zakładając wypłaszczenie się „zapasów” i „eksportu netto” przy nadal słabych inwestycjach w III kw., wzrost PKB może obniżyć się nawet w okolicę 2.5% r/r.

Perspektywy dla złotego na kolejne dni pozostają dość niekorzystne. Krajowa waluta zachowuje się gorzej niż forint, a dodatkowo mogą rosnąć obawy przed zaplanowaną na 9 września decyzją Moody’s w sprawie polskiego ratingu. I choć nadal zakładamy, że pozostanie on na niezmienionym poziomie, to ostatnie dane makroekonomiczne nie są korzystne dla wiarygodności kredytowej Polski.