Komentarz walutowy z 07.09.2016

Wczorajszy odczyt indeksu ISM zmniejsza prawdopodobieństwo podwyżki stóp procentowych przez Fed oraz zauważalnie przecenia dolara. John Williams jest jastrzębim czy gołębim członkiem FOMC? Złoty silniejszy, ale głównie ze względu na trendy globalne. Komunikat RPP powinien podtrzymać perspektywę utrzymania stóp procentowych na niezmienionym poziomie.

Najważniejsze dane makro (czas CET – środkowoeuropejski). Szacunki danych makro są na podstawie informacji z Bloomberga, chyba że zaznaczono inaczej.

• 16.00: Konferencja Rady Polityki Pieniężnej po wrześniowym posiedzeniu.

Zbyt dużo negatywnych zaskoczeń

Zrealizowały się nasze wczorajsze obawy, że publikacja indeksu ISM z sektora usług może być wyraźnie poniżej rynkowego konsensusu. Wpłynęło to na silne osłabienie amerykańskiej waluty. EUR/USD notowany jest obecnie w okolicach 1.1250, co oznacza 80-90 pipsów powyżej wczorajszych poziomów.

Wyraźną reakcję można było zauważyć także na obligacjach skarbowych USA. Rentowności 2-letnich instrumentów spadły około 6-7 pkt., do poziomu 0.73%. To duża zmiana, która również przekłada się na redukcję rynkowego prawdopodobieństwa podwyższenia stóp procentowych na wrześniowym posiedzeniu do około 20% i nieco powyżej 50% w grudniu.

Wracając jeszcze do samego indeksu ISM, można stwierdzić, że dane były na pierwszy rzut oka fatalne. Ogólny odczyt spadł do najniższego poziomu od ponad 6 lat, a tempo spadku było największe od kryzysu 2008/2009. Kluczowe składowe, czyli aktywność biznesu/produkcji oraz nowych zamówień spadły o ponad 7 pkt. i prawie 9 pkt., odpowiednio do 51.8 pkt. oraz 51.4 pkt.

Subindeks zatrudnienia otarł się o wartość 50 pkt., która oddziela rozwój od regresu, a nowe zamówienia w eksporcie zanurkowały 9 pkt., do 46.5 pkt. W komentarzu do danych, Anthony Nieves, szef Instytutu Zarządzania Płynnością (ISM), napisał, że „historyczna zależność pomiędzy usługowym ISM a ogólną kondycją gospodarki pokazuje, że sierpniowy odczyt koresponduje z 1 procentem wzrostu PKB w ujęciu zanualizowanym”.

Ten opis zbyt dobrze pokrywa się z publikacją PKB z pierwszej połowy roku, która wyniosła dokładnie 1%. Dodatkowo należy pamiętać, że ostatnie dane z amerykańskiego rynku pracy nie zaskoczyły pozytywnie, zwłaszcza jeżeli chodzi o tempo wzrostu wynagrodzeń. W rezultacie podwyżka stóp procentowych we wrześniu staje się mocno alternatywnym scenariuszem. To powinno utrzymywać dolara pod presją, przynajmniej do posiedzenia FOMC zaplanowanego na 21 września.

Z drugiej jednak strony nie należy przeszacowywać realnego wpływu indeksów wyprzedzających na kondycję gospodarki. Niewykluczone, że jak pisał Chris Williamson, szef ekonomistów IHS Markit, przedsiębiorcy mogą być bardziej sceptyczni co do przyszłości, ze względu na nadchodzące wybory USA. Gdy jednak kampania się skończy, gospodarka dość szybko powinna powrócić do normalnego rytmu, który jednak pozwoli na podwyżkę stóp procentowych w grudniu. Stąd cały czas oczekujemy silniejszego dolara na koniec roku, w porównaniu do obecnych notowań.

Zagadkowy Williams

Wczorajsze wystąpienie Johna Williamsa można podzielić na dwie części. W pierwszej, przewodniczący Fedu z San Francisco zwracał uwagę na elementy, pokazujące względnie dobrą kondycję amerykańskiej gospodarki (rynek pracy, lepsza sytuacja gospodarstw domowych). Podsumował ją również stwierdzeniem, że „jest sens, żeby powrócić do stopniowego podnoszenia stóp procentowych, lepiej wcześniej niż później”. Tę część można było odebrać jako jastrzębią.

Znacznie więcej miejsca było jednak poświęcone możliwym zmianom w polityce monetarnej. Między innymi podwyższeniu celu inflacyjnego, czy też obraniu nominalnego poziomu PKB jako alternatywnego odnośnika do zmian cen w gospodarce. Powyższe modyfikacje oznaczałyby chęć utrzymania stóp procentowych nisko, by przesunąć inflację w wyższe rejony, np. w kierunku 3.4%.

To byłby negatywny sygnał dla USD, zwłaszcza gdy wymagałby łagodniejszej polityki pieniężnej. Rynek dodatkowo nie wierzyłby w skuteczność takich działań w kwestii inflacji. To powodowałoby niższe rentowności obligacji i słabszą wycenę amerykańskiej waluty. Mimo że podobna dyskusja toczy się już dość długo, to na sympozjum w Jackson Hole Janet Yellen nie dała zielonego światła do tak fundamentalnych zmian. Stąd na razie Williamsa należy odbierać jako względnie jastrzębiego, ale z potencjałem do zmiany poglądów na wyraźnie gołębie.

Złoty korzysta z trendów globalnych

Złoty jest wyraźnie mocniejszy w relacji do dolara, w porównaniu z wczorajszymi notowaniami. Wynika to jednak głównie ze słabej kondycji amerykańskiej waluty po publikacji wskaźnika ISM. Niżej jest również wyceniania para EUR/PLN. Jednak również w tym przypadku jest to przede wszystkim skutek sytuacji na rynku globalnym i apetytu na waluty rynków wschodzących.

Patrząc jednak na notowania PLN/HUF cały czas widać, że złoty jest mniej więcej 1% niedowartościowany, biorąc pod uwagę notowania z ostatnich tygodni. I to właśnie może być zasięg ruchu na krajowej walucie, jeżeli okaże się, że Moody’s pozostawi rating Polski na niezmienionym poziomie. W tym bazowym według nas scenariuszu, powinniśmy więc zobaczyć notowania EUR/PLN w poniedziałek nawet nieco poniżej granicy 4.30.

Około południa została ogłoszona decyzja dotycząca stóp procentowych w Polsce. Zgodnie z szerokim konsensusem nie zostały one zmienione. Według nas sama konferencja powinna jasno dać do zrozumienia rynkowi, że szanse na obniżki są ograniczone, nawet biorąc pod uwagę ryzyko nieco słabszego wzrostu gospodarczego. To powinno stabilizować notowania PLN lub nawet im minimalnie pomagać.