Komentarz walutowy z 10.11.2016

Coraz silniejszy dolar na globalnym rynku walutowym. Poważne przetasowania na obligacjach skarbowych sugerują wyższą oczekiwaną inflację. Para USD/PLN testuje granicę 4.00.

Najważniejsze dane makro (czas CET – środkowoeuropejski). Szacunki danych makro są na podstawie informacji z Bloomberga, chyba że zaznaczono inaczej.

• Brak danych, które mogą wyraźnie wpłynąć na analizowane pary walutowe.

Rynek nagle zmienia podejście

Wczorajsze silne osłabienie się amerykańskiej waluty szybko przerodziło się w zauważalne wzrosty USD. Indeks dolara jest jedynie 0.3 pkt proc. poniżej 9 miesięcznych maksimów, chociaż we wtorek w nocy testował kilkutygodniowe minima. Co tłumaczy takie silne zmiany i czy sytuacja dolara wynika jedynie z krótkoterminowych zmian sentymentu, czy też jest początkiem fundamentalnych zmian?

Rynkowe oczekiwania słabszego dolara po wygranej Trumpa były aktualne jedynie kilka godzin. Niższe notowania amerykańskiej waluty w relacji do euro czy do jena były budowane na przeświadczeniu, że zwycięstwo kandydata Republikanów spowoduję globalny wzrost awersji do ryzyka, przełoży się na nieco niższy od oczekiwań popyt ze strony konsumentów i opóźni dojście inflacji do celu. Spowodowałoby to konieczność przedłużenia łagodnej polityki monetarne i w rezultacie negatywnie wpływałoby na dolara.

Strach wśród inwestorów trwał jednak krótko. Giełdy zaczęły szybko odrabiać straty, co zaczęło się przekładać na negowanie teorii słabszej kondycji gospodarki i niższej inflacji. Idealnie pokazuje to ruch na rentownościach 10 – letnich obligacjach skarbowych. Około 6 rano we wtorek były one na poziomie 1.71 %. Natomiast o 19.00 testowana była granica 2.10% (najwyżej od 10 miesięcy). Również na dwuletnich instrumentach zmiany były olbrzymie. Ich rentowności wzrosły z 0.70% do 0.91%. Na przestrzeni jednego dnia rynek ocenił, że działania nowej administracji Trumpa nie będą ograniczać wzrostu cen, a raczej będą go wspierać.

Wzrost wydatków bez rewizji porozumień handlowych

Kampanijne zapowiedzi wzrostu wydatków infrastrukturalnych, obniżenia podatków od przedsiębiorstw i zredukowania obciążeń fiskalnych dla najlepiej zarabiających powinny wyraźnie stymulować konsumpcję. To z kolei przy wyższych cenach metali przemysłowych praktycznie musi wywołać inflację. Wydaje się, że w tym momencie taki scenariusz jest rozgrywany przez rynek.

Logicznym jest więc, że przyszłe stopy procentowe powinny być wyższe niż w scenariuszu braku pobudzenia wzrostu. Ten pogląd ma jednak przynajmniej jeden słaby punkt. Zdominowany przez Republikanów Kongres jest tradycyjnie pozytywnie nastawiony do obniżania podatków, ale ma sceptyczne podejście do wizji zwiększenia wydatków. Stąd może być dość trudno przeforsować zmiany, które wyraźnie zwiększą deficyt budżetowy i to w momencie, gdy gospodarka rozwija się blisko swojemu potencjałowi.

Wyższą inflację może teoretycznie także spowodować bardziej protekcjonistyczne podejście USA. Wyraźny wzrost ceł połączony z rewizją umów handlowych powinien skutkować wyższymi cenami. Jednak taka polityka nie powinna być odbierana przez uczestników rynku jako pozytywna. Redukuje ona potencjał gospodarczy USA i zwiększa ryzyko spowolnienia dla innych państw. W rezultacie, zamiast pomóc Stanom Zjednoczonym, spowoduje redukcję globalnego wzrostu, co finalnie także przełoży się negatywnie na Amerykanów. To z kolei byłby negatywny sygnał dla USD.

Inwestorzy ocenili więc w ciągu kilku godzin, że Trump zrealizuje obietnicę obniżenia podatków, Kongres zgodzi się na podwyższenie wydatków, a zapowiedzi bardziej protekcjonistycznej polityki handlowej nie zostaną spełnione. Można również uznać, że obecnie notowania walut czy obligacji właśnie wyceniają wysokie prawdopodobieństwo realizacji takiego scenariusza.

Reasumując, dolar powinien być beneficjentem optymistycznego podejścia do polityki Trumpa. Wyższa oczekiwana inflacja będzie ułatwiała działanie Rezerwy Federalnej w kontekście podnoszenia stóp procentowych. Z drugiej jednak strony, jeżeli okaże się, że nie będzie stymulacji fiskalnej, za to zacznie dominować bardziej protekcjonistyczne podejście, wtedy dolar powinien być fundamentalnie słabszy. W krótkim terminie wydaje się, że ten pierwszy scenariusz jest bardziej prawdopodobny (silniejszy dolara). Jednak inwestorzy bardzo dokładnie będą wsłuchiwać się w wypowiedzi Trumpa i przedstawicieli jego administracji. Jeżeli będzie z nich wynikać, że stymulacja fiskalna jest pod znakiem zapytania, a rewizja umów handlowych staje się priorytetem, to dolar może zostać szybko przeceniony.

Słabszy złoty

Stosunkowo dobra kondycja złotego tuż po wygranej Trumpa wynikała z faktu, że Polska zdecydowanie mniej może ucierpieć na zmianach polityki handlowej USA niż inne państwa rozwijające się. Z kolei niższe oczekiwania przyszłych stóp procentowych w Stanach zwiększały szansę na to, że krajowe obligacje skarbowe będą przyciągać kapitał zagraniczny szukający wyższych stóp zwrotu.

Biorąc jednak pod uwagę zachowanie rynku opisane w poprzednich akapitach, to obecnie perspektywa silniejszego dolara i wyższych rentowności amerykańskich obligacji działa negatywnie praktycznie na wszystkie waluty krajów rozwijających się i złoty nie jest wyjątkiem.

Perspektywy złotego zależą więc przede wszystkim od tego, co będzie się działo na rentownościach amerykańskich obligacjach skarbowych oraz na dolarze. Jeżeli będą one rosły, wtedy USD/PLN będzie kontynuował wzrosty, a EUR/PLN pozostanie na względnie wysokich poziomach. Biorąc pod uwagę wydarzenia z ostatnich kilkunastu godzin, prawdopodobnie ten scenariusz staje się bazowym, przynajmniej do momentu bardziej jednoznacznych komunikatów ze strony nowej administracji USA.