Komentarz walutowy z 15.10.2014

Ponowna dyskusja – więcej wydatków czy zaciskanie pasa? QE4 niewykluczone – Williams spekuluje o warunkach powrotu do skupu aktywów. Spadek cen ropy korzystny dla świata, ale nie Kremla. Rosyjski minister cytuje spekulacje o obniżeniu ratingu. Oczekiwania na głębsze obniżki stóp procentowych nie pozwalają EUR/PLN powrócić poniżej poziomu 4.20. Dane o inflacji.

Najważniejsze dane makro (czas CET – środkowoeuropejski). Szacunki danych makro są na podstawie informacji z Bloomberga, chyba że zaznaczono inaczej.

• 14.00 CET: Inflacja konsumencka z Polski (minus 0.4% r/r).
• 14.30 CET: Sprzedaż detaliczna z USA (minus 0.1% m/m; z wyłączeniem samochodów i paliw +0.4%).

Dyskusja. QE4? Ropa. Rosja

Ostatnie słabe dane z Niemiec oraz ryzyko niewypełnienia limitów deficytu budżetowego przez Francję sprowokowało dyskusję dotyczącą metod zwiększenia aktywności gospodarczej regionu. Paryż i Rzym chciałby, aby Berlin zaczął fiskalne stymulować swoją gospodarkę. Z kolei Merkel, która obiecywała swoim wyborcom, że będzie utrzymywać zbilansowany budżet, zwraca uwagę swoim kolegom znad Tybru i Sekwany, że zamiast dalej się zadłużać, trzeba przeprowadzić bolesne reformy. Tak jak zwykle bywa, na początku fundamentalnych dyskusji obie strony pozostają przy swoich stanowiskach, natomiast wydaje się, że tym razem porozumienie zostanie osiągnięte relatywnie szybko.

Prawdopodobnie kanclerz zgodzi się na pewne ustępstwa, gdy Francja i Włochy zaczną reformować swoje gospodarkami (prawdopodobnie pierwsze działania będą skierowane na skostniały rynek pracy). Można oczekiwać więc, że ta dyskusja raczej przyniesie pozytywne niż negatywne rozwiązania.

Rynek jednak obecnie bardziej interesuje się kwestiami, które mogą zaburzyć dotychczasowe oczekiwania co do zmian w polityce monetarnej. Przez ostatnie dni przybliżaliśmy sygnały z Rezerwy Federalnej, które mogą zaburzyć szybką aprecjację dolara amerykańskiego. W tym kontekście niezwykle ciekawa wydaje się wczorajsza wypowiedź Johna Williamsa.

Szef Rezerwy Federalnej z San Francisco (bardzo bliski poglądom Yellen; w 2015 roku będzie miał prawo głosu) nie wykluczył w wywiadzie dla Reutersa, że „jeżeli będziemy otrzymywać dezinflacyjne prognozy wtedy myślę, że powrót do dodatkowego skupu aktywów jest sytuacją która będzie czymś co powinno zostać poważnie rozważone”.

Oczywiście w tym stwierdzeniu jest wiele warunków, a zakreślona scenariusz jest skrajnym rozwojem wypadku, jednak jeszcze kilka miesięcy temu (przed wyraźnym spowolnieniem w Europie oraz znacznymi spadkami cen ropy taka wypowiedz w ogóle by się nie pojawiał.

Inne sygnały płynące z wywiadu Reutersa również są relatywnie gołębie. Williams powiedział, że jeżeli inflacja nie powróci powyżej 1.5% r/r (obecnie PCE jest na poziomie 1.45%), będzie to argument do późniejszego podniesienia stóp procentowych. Szef Fedu z San Francisco nie chciałby także by zostało usunięte stwierdzenia „dłuższy czas”, który ma minąć od momentu zakończenia obecnego QE do poniesienia stóp procentowych (gołębi sygnał).

Coraz więcej dyskusji wywołują ostatnie spadki cen ropy naftowej. Są one oczywiście negatywne dla państw eksportujących ten produkt, ale w ogólnym rozrachunku dla świata tańsze surowce energetyczne mają pozytywny wpływ. Według cytowanego przez Bloomberga badania Capital Economics „10 USD spadku ceny ropy naftowej powinno przełożyć się na wzrost globalnego popytu na dobra i usługi o 0.2 do 0.3 punktu procentowego. Ponieważ cena ropy spadła mniej więcej o 20-25 USD można założyć, że miałoby to pozytywny efekt nawet na poziomie +0.5 punktu procentowego do globalnego PKB.

Dramatyczne obniżenie cen ropy naftowej (od początku roku Brent zanurkowała 25%; w ciągu 3 miesięcy o 20%, a tylko przez ostatnie 4 tygodnie o 15%) może spowodować wyraźnie zmniejszenie przychodów częstego gościa naszych komentarzy – Rosji. Niedawno pisaliśmy, że 10 USD spadku cen „czarnego złota” oznacza zwiększenie deficytu budżetowego Kremla o 1 punktu procentowy. Gdyby obecne poziomy się utrzymały to tylko ze względu na zmniejszenie wpływów z eksportu tego surowca mamy 2% deficytu.

Poza negatywnym wpływem powyższego czynnika na rubla (zresztą na bieżąco dyskontowanym) jest jeszcze inna kwestia która może niepokoić Moskwę – rating. Według agencji S&P wiarygodność Rosji jest na poziomie BBB minus z perspektywą negatywną. Jest to ostatni szczebel „wypłacalności inwestycyjnej”. Rynek spekuluje, że w związku z izolacją Kremla oraz ostatnimi spadkami cen ropy naftowej wiarygodność może zostać obniżona do „śmieciowej”.

Co ciekawe te spekulacje, według agencji TASS, cytował wczoraj minister rozwoju gospodarczego Federacji Rosyjskiej Alexey Ulyukayev. Nie były to oczywiście przypadkowe słowa przedstawiciela rządu, a raczej pewien ruch wyprzedzający by inwestorzy zaangażowani w regionie nie byli zbyt zaskoczeni (przy obecnej napiętej sytuacji na rublu reakcja mogłaby być nieproporcjonalna). Warto także zgodzić się z Ulykayevem, że ta zmiana podniosłaby głównie koszt finansowania przedsiębiorstw (również tych państwowych – przyp aut.) gdyż to one mają znacznie większą ekspozycję na denominowany w zagranicznych walutach dług niż same państwo. Efekt na rublu (jeżeli nie zobaczymy ponad planowej interwencji CRB) także będzie ujemny.

Reasumując, szczególną uwagę należy obecnie zwracać na dyskusję wewnątrz Rezerwy Federalnej (wypowiedzi kluczowych członków, najbliższe posiedzenie). Jeżeli poglądy Williamsa będą powtarzane wtedy czekać nas powinno krótkoterminowe, wyraźne odreagowanie aprecjacji dolara połączone z znacznym spowolnieniem jego średniookresowego umocnienia.

Powyżej 4.20

Znacznie gorsze dane z niemieckiej gospodarki i presja na spadek cen powoduje zwiększenie oczekiwań na cięcie stóp procentowych. Obecnie obniżka o 25 punktów bazowych w listopadzie jest scenariuszem bazowym. Jeżeli jednak napływające dane będą potwierdzać dalsze spowolnienie wzrostu oraz przedłużenie się okresu bardzo niskiej/ujemnej inflacji (np. dzisiejszy odczyt CPI), wtedy rynek zacznie spekulować nawet o powtórzeniu pół procentowego cięcia w nadchodzącym miesiącu.

Fakt ten ma negatywny wpływ na krajową walutę i utrzymanie się EUR/PLN powyżej granicy 4.20. Podobnie sytuacja wygląda na franku szwajcarskim, który oscyluje 2-3 grosze powyżej ostatnich średnich. Dopóki będą pojawiać się spekulacje na temat głębszego niż 25 punktów bazowych ciecia (tak jak np. wczorajsza wypowiedź dla Bloomberga prof. Osiatyńskiego, który widzi obniżkę na poziomie 0.75 punktu procentowego), dopóty presja na złotego będzie się utrzymywać i scenariuszem bazowym będzie utrzymywanie się w przedziale 4.20-4.22 na EUR/PLN oraz 3.47-3.49 na CHF/PLN.

Na koniec warto także zauważyć, że sprawdza się nas scenariusz wyraźnego spadku cen paliw (dziś Lotos sprzedaje w hurcie PB 95 poniżej 4 tys. PLN za tone – pierwszy raz od ponad 3 lat). Teraz już jest właściwie pewne, że popularną bezołowiówkę na wielu tańszych stacjach będziemy kupować po 4.99 zł. Dodatkowo, jeżeli obecne poziomy ropy Brent się utrzymają również średnia cena benzyny powinna zbliżyć się do granicy 5.00.

Spodziewane przedziały par złotowych w zależności od kursu EUR/USD:

Spodziewane poziomy kursu GBP/PLN w zależności od GBP/USD: